国盛证券发布研究报告称，重申阿里巴巴-SW(09988)“买入”评级，预计2022-24财年收入为0.93/1.14/1.35万亿元;non-GAAP归母净利达1738/2051/2475亿元。基于核心电商20x2022eP/E、云计算10x2022eP/S、大文娱3x2022eP/S、创新业务3x2022eP/S，给予公司港股259港元/美股266美元目标价。

　　国盛证券主要观点如下：

　　2022Q1财季收入、用户稳健增长，加大战略投资。

　　22Q1财季阿里实现收入2057亿元，同比增长34%，剔除高鑫零售并表影响则同比增长22%。其中商业/云计算分别为1802/160.5亿元，同增35%/29%。调整后EBITA同比下降8%至417亿元，调整后EBITA利润率20.3%，主要由于22Q1财季公司加大新兴业务如新零售、本地生活、淘特、Lazada、菜鸟等的投资，战略投资领域的亏损高达139亿元。Non-GAAP归母净利同比增长13%至457亿元。

　　本财季阿里国内零售年度活跃买家数环比增长1700万人至8.28亿人，MAU环比增长1400万人至9.39亿人。Q1中国零售市场实物商品交易额(GMV)取得强韧增长，今年天猫“618”共有25万商家参加、为去年同期的2.5倍，共有1300万款商品上架、其中140万款为新品首发。

　　商业：挖掘下沉市场，互联互通有望带来更多流量。

　　流量端，阿里加大投资淘宝特价版、社区商业平台等新兴产品，聚焦下沉市场以及注重性价比的人群，截止6月淘特AAC超1.9亿，淘特本季度贡献超过1000万新增AAC。此外，7月工信部启动互联网行业专项整治行动，整治无正当理由限制其他网址链接的正常访问、实施歧视性屏蔽措施等现象，预计未来阿里会与更多平台实现互联互通，带来更多的流量增量可能。变现端，超级推荐等创新变现模式、搜索变现单次点击平均单价的提升等，推动本季度客户管理收入同比增长14%至810亿元。

　　本财季新零售收入增长82%至548亿元，主要由于高鑫零售并表、天猫超市等直营业务驱动。菜鸟收入同比增长50%至116亿元，主要由于跨境和国际零售业务的履约订单量增加。本地生活服务收入88亿元、同比增长23%。7月阿里组织架构调整，高德、本地生活和飞猪组成生活服务板块，有望整合供应链能力、提升用户体验。

　　云计算：收入多元化，盈利释放中。

　　22Q1云计算收入160.5亿，同增29%，主要由于单一互联网头部客户停止使用海外云服务，剔除该因素预计云计算收入增速近40%，该客户的影响预计持续到本财年结束。此外，钉钉业务重分类至云计算，“云钉一体”进一步促进企业客户的数字化转型。预计未来云计算收入会在客户及产业端趋向多元化。虽然钉钉对盈利端造成影响，但云计算EBITAmargin在22Q1依然增长至2.1%。随着规模效应的显现、解决方案的成熟，阿里云盈利将持续释放。

　　打造矩阵，持续加大投资。

　　公司的经营策略从过去依靠超级APP手机淘宝向消费APP矩阵转化，通过增量投资建立新的消费APP矩阵、满足用户在不同场景的不同偏好。投资领域业务进展迅速，如社区商业平台GMV、GFA环比增长200%、260%，闲鱼MAU超1亿，淘特AAC超1.9亿，饿了么订单同增50%，Lazada订单同增90%等。

　　基于良好的投资回报，公司计划将2022财年增量利润投入用于支持平台商家、投资新业务和关键战略领域。22Q1财季战略投资领域的亏损约139亿元，预计未来的几个季度战略领域业务的规模增速和亏损还将持续。

　　风险提示：监管力度及对公司业务影响超预期，电商业务、云计算进展不及预期

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